轉發證券時報：《我國資本市場正處于重要戰略機遇期》
2018-05-24 作者：王曉津、何蕾、劉雷、殷明明
結合十九大精神學習體會，我們認為，我國資本市場正處于七大重要的戰略機遇期：
一是繁榮發展的難得機遇期；
二是創新浪潮的集中爆發期；
三是對外開放的全面提速期；
四是財富管理的提質增效期；
五是深化改革的重要窗口期；
六是完善風險防控機制的最佳關口期；
七是健全體系的關鍵發展期。
我們應把握上述難得的歷史機遇，早日實現“資本市場強國”的目標：一是加強基礎制度建設，凈化市場環境，完善投資者保護機制；二是為“一帶一路”倡議提供可持續的金融支撐，增強我國資本市場在全球的話語權和影響力；三是繼續保持強監管的戰略定力，加快產品和服務創新，提升人民財富收入的普遍獲得感；四是健全體系、彌補短板，促進多層次市場聯動發展。
王曉津、何蕾、劉雷、殷明明
十九大提出分兩步走建設社會主義現代化強國，對資本市場提出了更高要求；而建立現代化經濟體系等理念的提出，則為資本市場發展指明了方向。綜合當前經濟社會發展、國際環境變化以及十九大對金融體系提出的任務等多方面因素，我們認為，我國資本市場正處于進一步發展的七大重要戰略機遇期，應及時把握難得的歷史機遇，夯實制度基礎、加快創新發展，進一步提升我國資本市場服務實體經濟的能力。
我國資本市場進一步發展七大重要戰略機遇期
（一）資本市場正處于繁榮發展的難得機遇期
十九大報告五次提到實體經濟問題。在未來一段時間，中國經濟的規模和質量都將有更加顯著的提升，而資本市場作為現代經濟體系的重要構成，與實體經濟存在共生共榮的關系。
我國資本市場經過近30年的發展取得了令人矚目的成就，但與實體經濟相比還存在較大的發展空間。數據顯示，截至2017年底，我國債券市場總規模為74.7萬億元，約為GDP的90%，而美國的債券市場規模約為其GDP的2.2倍；我國上市公司共3485家，總市值56.7萬億元，約為GDP的68%，而美國上市公司市值約為其GDP的1.66倍。我國直接融資占比不足24%，而同期相對發達的國家直接融資比重達到65%以上。
隨著新舊動能的進一步轉換、供給側結構性改革的縱深推進，資本市場因其高效率、高透明度以及靈活豐富的金融工具，在資源配置過程中的作用將更加突出，發展潛力也將被充分釋放。可以說，我國資本市場正面臨難得的繁榮發展機遇，市場規模將加速擴大，產品將更加豐富，服務實體經濟的能力也將大幅提升。
（二）資本市場正處于創新浪潮的集中爆發期
十九大報告中52次提到“創新”一詞。我國要躋身創新型國家前列，離不開資本市場對創新的支持。未來，資本市場將在促進創新資本形成、引領企業科技創新以及支持創新文化發展等方面發揮更積極的作用。
資本市場特有的風險分散、收益共享機制，更能匹配創新主體需求，促進創新成果轉化，激發社會創新熱情，加速資本、人才等資源向創新行業集聚，引發大規模創新創業，推動創新行業發展。同時，作為新時代創新浪潮的聚集地，資本市場自身也將獲得質的提升。一方面，金融科技的發展將保障和促進資本市場的安全高效運行，顯著提升市場效率；另一方面，信息技術、生物制藥、新能源及人工智能等領域科技創新型企業的大批涌現，將極大地激發投資者的投資熱情，提升資本市場的競爭力。
（三）資本市場正處于對外開放的全面提速期
十九大報告明確指出，應堅持推動形成全面開放新格局，“以‘一帶一路’建設為重點，堅持引進來和走出去并重”，“形成陸海內外聯動、東西雙向互濟的開放格局”，以“打造國際合作新平臺，增添共同發展新動力”。依托“一帶一路”倡議，資本市場將迎來更加國際化的良好機遇。
首先，“一帶一路”沿線將近70個國家的基礎設施建設存在巨大的融資需求，帶來了我國資本市場為“一帶一路”沿線國家政府或企業提供證券融資服務的巨大空間；其次，國內資本市場可以與銀行貸款深度合作，共同支持企業在“一帶一路”沿線國家布局；第三，資本市場在吸引國際資本、匯聚金融資源方面將迎來更大創新可能，如通過發行“一帶一路”基金等產品，引導國際大型的保險公司、養老基金、主權財富基金等參與投資，增強投資者信心，充分發揮我國資本市場服務“一帶一路”沿線國家的“領頭羊”作用，增強國際影響力。
（四）資本市場正處于財富管理的提質增效期
目前我國財富管理市場發展較快，呈現四大特征：一是家庭財富積累快速，截至2017年底，我國財富總值超過29萬億美元，已成為全球第二大財富管理市場；二是高凈值人群及其資產規模增長迅速，目前高凈值人群約187萬，持有的可投資資產規模58萬億元；三是資產管理規模大，已達53.46萬億元；四是金融科技發展迅速，財富管理服務更趨網絡化和智能化。
面對日益增長的財富管理需求，一方面，資本市場能為財富管理提供多樣化的投資工具，助力實現居民財富的保值增值；另一方面，資本市場在建立差異化財富管理服務體系、滿足不同投資者風險偏好、實現財富分配的均衡化等方面也面臨重要發展機遇。
（五）資本市場正處于深化改革的重要窗口期
十九大報告中指出要“堅持全面深化改革”。這表明，資本市場將迎來進一步法治化和市場化改革的重要時間窗口。
首先，隨著我國法治化進程的日益深入，資本市場也將迎來完善基礎法律制度的良好機遇。特別是在發揮證券交易所一線監管職能、加強中小投資者權益保護、完善市場中介“看門人”機制等制度建設上，資本市場平穩運行的基礎保障將不斷被夯實。
其次，隨著我國市場化改革的持續推進，資本市場的市場化程度還將不斷提升。未來一段時間，資本市場關鍵的基礎性制度將更加契合市場內在需求，具體表現為股票和債券的發行、交易、退出，證券產品的定價以及債券違約的處置方式等更趨市場化。
（六）資本市場正處于完善風險防控機制的最佳關口期
十九大報告和全國金融工作會議一直在強調，要“健全金融監管體系，守住不發生系統性金融風險的底線”。當前我國企業仍以銀行信貸等間接融資為主，從而導致風險過于集中在銀行體系。資本市場作為金融體系的重要構成，具有分擔銀行風險的作用。
資本市場可積極支持銀行通過信貸資產證券化以及債轉股等金融創新工具，豐富不良資產的處置方式，允許更多投資主體參與不良貸款轉讓市場，以有效分散銀行體系風險。據統計，截至2017年底，我國債券市場累計發行信貸資產支持證券1.78萬億元；截至2017年9月，已簽署債轉股框架協議的項目共計77個，簽約金額逾1.3萬億元。目前，資本市場正處于與銀行市場實現聯通的最佳時機，可以通過信貸資產證券化等產品創新工具與銀行體系分擔風險，共同促進我國經濟的平穩運行。
（七）資本市場正處于健全體系的關鍵發展期
十九大報告和全國金融工作會議指出，要深化金融體制改革，增強金融服務實體經濟能力，提高直接融資比重，促進多層次資本市場健康發展。可以看出，未來一段時期是我國資本市場健全體系的關鍵發展期。
首先，多層次資本市場的體系將更趨完善，各層次分工將更為明確；其次，現有資本市場體系的短板將被彌補，普惠金融、農村金融等將得到更加廣泛的政策支持；此外，資本市場體系的健全與實體經濟發展和國家大政方針的結合將更加緊密，在支持供給側結構性改革、推進國有企業改革、落實“一帶一路”倡議以及推動粵港澳大灣區建設等方面將發揮更加重要的作用。
把握戰略機遇，發展資本市場的四點建議
（一）加強基礎制度建設，凈化市場環境，完善投資者保護機制
我們需要進一步加強基礎法律建設，樹立健康的股權文化，給投資者一個有公信力和高透明度的市場環境。
第一，加快推進基礎法律制度建設。面對資本市場在創新資本形成、國際化、財富管理、風險管理等方面發生的巨大變化，一些現有的法律制度不再能適應新的市場需求。“事變則法移”，基礎法律制度也應隨著資本市場發展而變化。具體而言，現有《證券法》、《期貨法》、《公司法》等基礎法律法規需要修訂與完善，期貨、衍生品和投資者適當性管理等基礎法律有待出臺和完善。
第二，完善市場規則體系，理順各方主體權責。現代資本市場需要清晰的市場規則來支撐、引領和規范，需要深入推進市場準入、上市與退市、并購重組、信息披露、違約處置、投資者保護、對外開放等方面市場規則體系的確立和完善，夯實法制化市場關系。
第三，做好一線監管，有效防范和化解風險。在證監會大力推進依法全面監管、從嚴監管的背景下，交易所應充分發揮一線監管職能，以推動資本市場法治環境的優化：一是采取自律監管，加強對異常交易行為的監控力度；二是全面強化上市公司監管，加大對上市公司違法違規行為的打擊力度；三是增強一線監管的針對性，探索開展現場檢查工作。
（二）為“一帶一路”建設提供可持續的金融支撐，增強我國資本市場在全球的話語權和影響力
全國金融工作會議提出，要推進“一帶一路”建設金融創新，搞好相關制度設計。為此，我國資本市場要積極創新，通過各種金融工具推進與“一帶一路”沿線國家資本市場的國際合作，增強在全球金融體系中的話語權和影響力。具體可在以下方面做出努力：
第一，依托“一帶一路”重大項目，結合人民幣國際化進程，建立以人民幣計價的跨境產品發行與交易中心。利用資本市場的優勢，為積極參與“一帶一路”重大項目建設的境內企業提供多元化的金融產品與服務。同時，以相關重大項目為突破口，推動我國資本市場在幣種選擇、規則制定、定價等方面的主導權，探索與沿線國家資本市場在產品、業務和技術方面的互聯互通。
第二，積極創新，形成較為豐富的金融產品類型。擴大熊貓債券發行，吸引沿線國家政府和優質企業來國內資本市場發行主權熊貓債和公司熊貓債；進一步豐富創新債券品種，推動私募債券、跨境資產證券化產品、中國存托憑證以及國際金融公司聯合貸款組合管理計劃等產品的發行。
第三，積極參與國際事務，加強與國內外機構的對接與合作。交易所可更踴躍地參加世界交易所聯合會、亞洲暨大洋洲交易所聯合會等國際組織，積極與國內和沿線國家銀行機構、亞洲基礎設施投資銀行、亞洲開發銀行和世界銀行等機構對接，并開展深入交流與合作，共同打造高效的金融服務體系。
（三）繼續保持強監管的戰略定力，加快產品和服務創新，助力提升人民財富收入的普遍獲得感
目前，“人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發展之間的矛盾”對資本市場的財富創造和財富分配功能提出更高要求，市場創新也層出不窮。強監管與鼓勵創新并不沖突，資本市場在保持強監管的戰略定力、守住不發生系統性風險底線的同時，應加速產品和服務創新，助力滿足居民財富保值增值的需求。
第一，應對打破剛性兌付情況，建立起市場化的債券違約處理機制。我國信用債違約行為將越來越常見，未來債券投資者對信用風險工具的對沖需求將十分強勁。資本市場應盡快推出以CDS為代表的標準信用違約緩釋工具，為投資者提供信用風險管理手段，以應對打破剛性兌付情況、促進信用債市場平穩運行。
第二，推出不動產投資信托基金（REITs），推進房地產市場健康發展。REITs產品在為基礎設施等不動產項目提供低成本融資渠道的同時，能為投資者提供獲得穩定投資回報的金融工具，使投資者可分享到不動產發展的紅利。
第三，通過股債結合產品，服務供給側結構性改革，創造更多新價值。國有企業去杠桿的推進及雙創企業創新浪潮的集中涌現，將激發市場對各類股債結合產品的需求。資本市場應大力發展雙創可轉債等更加個性化、靈活化的產品，以更好地服務“雙創”戰略，創造更多的社會價值。
（四）健全體系，彌補短板，促進多層次市場聯動發展
新時代的多層次資本市場是公開與私募市場、場內與場外市場均衡發展、無縫對接、功能互補的市場。當前我國私募市場發展空間較為狹窄，各層次間還缺乏有機聯系，尚未形成服務實體經濟的合力，對此建議：
第一，推動公開市場與私募市場共同發展，促進全社會創新資本的形成和集聚。海外經驗表明，近年來私募股權市場不論是融資規模、市場形態還是培育的企業數量，都大大超越了公開市場。目前我國私募股權投資市場正在興起，對資本形成的促進作用日益凸顯，資本市場應抓住這一契機，為私募股權市場的發展創造更加良好的制度環境，以更好地發揮協同效應，完善資本形成機制，培育更多優秀的創新型企業。
第二，明確場內外市場定位，加強各層次間的協調和有機聯系。多層次市場體系為不同發展階段的企業提供了連續遞進的融資機制和交易功能。各層次間定位清晰、無縫對接，共同培育企業，是海外資本市場的成功經驗。建議加強各層次間的有機聯系，進行更多基礎性的市場培育工作，以形成多層次資本市場對中小微企業的服務合力。
（作者單位：深交所綜合研究所，本文僅代表作者研究觀點）
聲明：
證券時報力求信息真實、準確，文章提及內容僅供參考，不構成實質性投資建議，據此操作風險自擔。